對有境外上市打算的中國企業(yè)而言，最頭疼的莫過于“全流通”問題。對很多企業(yè)而言選擇“VIE結(jié)構(gòu)”曲線上市，實屬無奈之舉。近日阿里巴巴因選擇VIE結(jié)構(gòu)赴美上市遭受美國監(jiān)管機構(gòu)質(zhì)疑之時，中國證監(jiān)會悄然釋放出解決“全流通”問題的積極信號。

　　“全流通”問題，是指企業(yè)在境外發(fā)行上市之前已經(jīng)發(fā)行的股份，不能在境外上市流通，所以直接到外上市的企業(yè)就會面臨有一部分境外上市股份，又有一部分境內(nèi)上市股份的問題。

　　《第一財經(jīng)日報》近日從知情人士處獲悉，盡管中國證監(jiān)會現(xiàn)在還沒有對“全流通”問題形成實質(zhì)性的解決措施，但是已經(jīng)形成了相應(yīng)的解決方案。目前證監(jiān)會正在進一步研究論證，并“渴望能夠在較短的時間內(nèi)予以解決”。

　　境外上市之困

　　本周二，韓國交易所(KOREA EXCHANGE)攜6家韓國證券公司到中國山東濟南舉辦上市說明會。事實上，中韓雙方在推進中國企業(yè)赴韓上市方面的合作已近十年，但是真正走出去上市的中國企業(yè)寥寥無幾。

　　韓國交易所理事長崔庚洙對《第一財經(jīng)日報》表示，韓國交易所包括有價證券市場(KOSPI，相當于主板市場)、KOSDAQ市場(相當于創(chuàng)業(yè)板市場)、KONEX市場以及衍生品市場，層次豐富、換手率較高、市盈率也較高，流動性豐富。比如在韓國受投資者追捧較多的文化傳媒行業(yè)公司，市盈率能夠達到40倍以上。

　　另一方面，韓國交易所上市費用相對低廉。就上市初費而言，假設(shè)募集資金2000萬美元，所需花費的上市初費為1000美元。相同募資規(guī)模的話，紐交所大概需要12萬美元，納斯達克則需要12.5萬美元。上市維持費用方面，假設(shè)企業(yè)市值為2000萬美元，在韓國交易所企業(yè)所需花費的維持費用為1000美元，而同樣規(guī)模的市值，紐交所需要4萬美元，納斯達克需要3.8萬美元。

　　如此優(yōu)渥的條件下，中國迄今為止到韓國交易所上市的企業(yè)也只有10家。

　　最早到韓國上市的福建企業(yè)華豐集團于2007年11月登陸韓國交易所，募集資金1.98億人民幣。另外，2009年有4家中概股到韓國上市，2010年有4家，2011年有1家。10家中概股公司當中，福建企業(yè)7家，廣東、江蘇、浙江各1家。

　　中國公司到韓國交易所上市的情況，側(cè)面反映了境內(nèi)公司到境外上市遭遇的制度困境。包括在盈利能力方面的門檻、審批程序繁雜、外匯管理限制嚴格以及前文所述的“全流通”問題等，都對境內(nèi)企業(yè)走出去形成了不利影響。

　　如今，中國證監(jiān)會正在對企業(yè)境外上市的制度框架，作出全方位改變。

　　全面“松綁”

　　長期以來，通過“VIE架構(gòu)”間接到境外上市，都是中國企業(yè)走出去的首選。從山東省企業(yè)到境外上市的情況來看，總共92家境外上市企業(yè)中，間接上市80家，直接上市只有12家。

　　所謂直接上市，是指在境內(nèi)依照公司法的規(guī)定，設(shè)立股份公司，作為上市主體，到境外交易所去發(fā)行、上市、融資；所謂間接上市，則是指中國企業(yè)在境外設(shè)立了控股公司，以該控股公司的名義到境外交易所去發(fā)行、上市、融資。

　　從監(jiān)管層面而言，中國證監(jiān)會能夠監(jiān)管到的只有直接上市的公司。近年來，采用間接上市的中概股公司不時傳出會計丑聞，頻頻受到做空機構(gòu)質(zhì)疑。中國與韓國在資本市場探索合作已近10年，但是累計到韓國交易所上市的公司也只有10家，上市公司較少的一個原因也是采用VIE結(jié)構(gòu)到韓國間接上市的公司曾傳出會計丑聞，引發(fā)投資者不滿。

　　《第一財經(jīng)日報》從證監(jiān)會獲悉，在企業(yè)境外上市方式的選擇上，證監(jiān)會尊重企業(yè)自主選擇上市方式和上市地，但是從監(jiān)管導向上，更鼓勵企業(yè)直接到境外上市。

　　目前，境內(nèi)企業(yè)到境外上市的制度框架正在發(fā)生改變。

　　在上市條件方面，以前要求直接上市在財務(wù)狀況、經(jīng)營成果方面必須遵守嚴格的條件，主要是常說的“4、5、6”門檻�！�4”是指總資產(chǎn)不少于人民幣4億元，“5”指的是預(yù)計融資額不低于5000萬美元，“6”指的是到境外發(fā)行上市前一年度的凈利潤不低于人民幣6000萬元。不過，2012年底證監(jiān)會發(fā)布境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行上市審批監(jiān)管的指引時，取消了“4、5、6”限制。

　　在審批程序方面，以往境內(nèi)企業(yè)到境外上市，中國證監(jiān)會需要先征求發(fā)改委意見，涉及國有股減持的，需要征求國資委和社保基金會的意見，程序繁瑣，耗費時間長。

　　對此，證監(jiān)會已經(jīng)進行簡化，境內(nèi)企業(yè)境外上市不再需要事先征求發(fā)改委的意見，不涉及國有股減持的也不需要征求國資委和社�；�金會的意見。涉及征求行業(yè)主辦部門意見的，中國證監(jiān)會也將盡量減少相關(guān)程序。

　　“從企業(yè)提出境外上市申請，到證監(jiān)會核準，將在20個工作日完成�！币晃唤咏�監(jiān)管層人士預(yù)計，考慮反饋意見等程序在內(nèi)，目前中國境內(nèi)企業(yè)從提出申請到得到證監(jiān)會核準，總周期在2~3個月左右。

　　在募集資金及外匯管理方面，以往證監(jiān)會對募集資金調(diào)回境內(nèi)使用有一定的限制，要求必須匹配一定的資金在境外使用，必須向主管部門承諾一定比例的資金不調(diào)回境內(nèi)使用。

　　《第一財經(jīng)日報》獲悉，目前證監(jiān)會已經(jīng)取消了該限制措施，今后無論是首發(fā)還是再融資，只要符合國家外匯管理規(guī)定的要求，可以調(diào)回境內(nèi)結(jié)匯，也可以在境內(nèi)使用。而且，證監(jiān)會對募集資金投向的要求也大大放松，現(xiàn)在允許全部募集資金用于補充營運資金。

　　另外，最受關(guān)注的“全流通”問題也有望解決。據(jù)上述知情人士透露，中國證監(jiān)會已經(jīng)就“全流通”問題形成解決方案，并且正在進一步研究論證，以期盡快解決。該問題解決之后，企業(yè)在境外上市之前，已經(jīng)發(fā)行的股份——包括發(fā)行人持有的股份和機構(gòu)投資者已經(jīng)持有的股份，都可以在取得中國證監(jiān)會批準后，與境外發(fā)行股份一并上市流通。

來源：第一財經(jīng)日報