一、 我的思路——多套利下的投資機會
(一) 概念簡述
套利是指在買入或賣出某種期貨合約的同時,賣出或買入相關(guān)的另一種合約,并在某一時間將兩種合約平倉的交易方式。套利者利用同一商品在兩個或更多合約月份之間的價差,而不是在任何一個合約價格進行交易。因此,他們的潛在利潤不是基于商品價格的上漲或下跌,而是基于不同合約之間價差擴大或縮小,形成套利頭寸。
隨著套利操作的不斷發(fā)展,目前只要發(fā)現(xiàn)不同市場、不同時間、不同品種之間的不合理價格差異,通過買入相對低估的品種、賣出相對高估的品種進行多次連環(huán)操作,最后鎖定不合理價格波動中偏離正常價差部分的利潤,也屬于套利的范疇。
(二) 套利模式可行性
目前,我國商品市場套利常見模式主要分為四種,期現(xiàn)套利、跨期套利、跨品種套利及跨市套利。但從煤焦鋼三個品種看,并不是每種套利模式都能夠在出現(xiàn)套利機會時具有可操作性。
首先,期現(xiàn)套利操作難度主要體現(xiàn)在流動性不匹配。期貨市場屬于高容量和高流動性市場,買賣雙方基本可以即時成交;而現(xiàn)貨市場流動性較差,當機會來臨時可能難以在短時間內(nèi)進行貨物交收。套利結(jié)束時期現(xiàn)貨市場也難以達到同時平倉的要求。
其次,跨期套利操作難度主要體現(xiàn)在我國期貨活躍合約單一。一般國際較為成熟的期貨市場,一個品種會有多個合約共同活躍,便于套期保值及套利者進行參與。但由于我國期貨市場機制不健全,客戶結(jié)構(gòu)不均衡,產(chǎn)業(yè)客戶不成熟等問題,如煤焦鋼品種一般在一段時間內(nèi)成交持倉大量集中在某一個合約上,只有換月的一段時間存在中遠期兩個合約共同活躍,但流動性仍然大為不同。此時可能會出現(xiàn)一定的價格偏差,即跨期套利機會。
再次,跨市套利操作難度主要針對煤焦鋼品種的特殊性。在全球期貨市場范圍內(nèi)我國煤焦鋼品種標的物選取具有一定特殊性和唯一性,而在國內(nèi)市場之間,
最為接近的渤海交易所電子現(xiàn)貨焦炭、螺紋鋼及煤炭與期貨市場的標的仍有一定差距,價值衡量標準難以統(tǒng)一。但從廣義的套利來講,只要是相關(guān)性較高的品種,我們都可以賺取偏離正常價差部分的利潤。對于焦炭、螺紋鋼跨市套利可能對渤海商品交易所關(guān)注的更多。
從套利的基本原則角度出發(fā),對于煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈我們更多關(guān)注的套利機會在跨品種及跨市套利上,在換月時可能會短暫的關(guān)注跨期套利機會。
(三)我的思路
雖然在我國期貨市場諸多情況下不能很好的實現(xiàn)多渠道套利,但可以利用套利關(guān)系分析不同市場強弱,價格合理波動范圍,進而判斷某一個或某幾個相關(guān)品種可能的價格指向。價格波動是期貨市場永恒的旋律,我們無法預(yù)測每日行情的漲跌,但任何無序的價格波動又組成相對確定的趨勢,這是我們進行研究的價值所在。
因此,通過對歷史數(shù)據(jù)的長期跟蹤,我們發(fā)現(xiàn)商品之間的相對價格總是處于某區(qū)域范圍內(nèi),而價差也總是圍繞在某合理值附近進行上下波動,同時價差很難長期保持高度偏差而不回歸。其具體實證可以從數(shù)學角度的Brown運動、隨機分布及均值回復(fù)模型中得到驗證。
二、 相關(guān)性分析
我們通過對煤焦鋼三個品種的現(xiàn)貨市場、期貨市場其他品種及跨市場相關(guān)品種進行相關(guān)性分析,從而找到可套利及價格指向判斷的基礎(chǔ)依據(jù)。
(一) 期現(xiàn)貨市場相關(guān)性研究
根據(jù)對煤焦鋼三品種期現(xiàn)貨相關(guān)性分析,目前焦炭期現(xiàn)貨相關(guān)度最高,螺紋次之,焦煤與其現(xiàn)貨價格基本不相關(guān)。
圖1:螺紋主力與上海三級螺紋現(xiàn)貨相關(guān)度達72%
(二) 期貨跨品種相關(guān)性研
根據(jù)期貨部分品種三年歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計,并計算其相關(guān)度發(fā)現(xiàn),焦炭與螺紋鋼相關(guān)系數(shù)達0.97,焦炭與焦煤相關(guān)系數(shù)達0.94,螺紋鋼與焦煤相關(guān)系數(shù)達0.92。以焦炭為例,其他與焦炭相關(guān)度由高到底分別為:PTA0.86、白糖0.89、股指0.83、玻璃0.78、銅0.77.如果對螺紋或焦煤跨市相關(guān)性研究同理。
(三) 跨市場相關(guān)性研究
期貨煤焦鋼三個品種標的有其特殊性,在國際市場中幾乎沒有相同標的的期貨品種;而國內(nèi)除去流動性較差的市場,標的品種較為接近的可能只有焦炭和螺紋鋼了。以焦炭為例,渤海商品交易所標的物為二級冶金焦,大商所標的物為準一級冶金焦,雖然二者仍有區(qū)別,但通過數(shù)據(jù)分析其波動相關(guān)性達到0.93.所以,使焦炭跨市套利成為可能。
小結(jié):通過相關(guān)性分析,有助于我們找到內(nèi)在波動最為關(guān)聯(lián)的品種,從而為研究該品種的多組合套利及趨勢分析奠定基礎(chǔ)。需要注意,隨著時間推移品種間相關(guān)性并不是一沉不變的,所以需要我們?nèi)粘_M行數(shù)據(jù)跟蹤,已捕捉最優(yōu)的投資機會。
對于焦炭而言,我們以下表進行匯總:
三、 波動性分析
以下是通過統(tǒng)計的煤焦鋼歷史波動率,影響波動率主要有以下三個方面:1、宏觀經(jīng)濟因素造成的系統(tǒng)性風險;2、特定事件對某個商品造成沖擊,即非系統(tǒng)性風險;3、投資者心理或預(yù)期變化對價格的隱形作用。無論是什么原因,波動率是一個衡量價格變動風險的變量。一般情況下,統(tǒng)計樣本越大,歷史波動率越接近實際波動率。所以從有效性上講,焦煤上市時間較短統(tǒng)計波動率有效性有限。
焦炭、螺紋鋼最新5日、30日波動率都遠高于歷史均值及標準差,螺紋鋼波動率變動是歷史標準差的2.22倍,焦炭波動率是歷史標準差的2.02倍,雖然沒有達到歷史最值,但也側(cè)面反映出整個經(jīng)濟層面、行業(yè)政策對投資者造成巨大影響。在這種時候,投資者應(yīng)謹防恐慌性拋盤的出現(xiàn),過當投資可能會造成價格波動趨于劇烈。同時,近年波動率極值周期有縮短的趨勢。螺紋鋼波動率極值分別在2010年11月17日、2011年11月11日、2012年9月26日;焦炭波動率極值分別在2011年11月11日、2012年8月10日、2013年2月28日。
小結(jié):近期波動率由高到低:焦炭、螺紋鋼、焦煤;近期波動率較歷史均值偏離程度由高到低:螺紋鋼、焦炭、焦煤;波動率極值可能出現(xiàn)的時間區(qū)間:螺紋鋼2013年7—9月,焦炭8—10月。(僅通過統(tǒng)計計算預(yù)估,可能會與實情有出入)。
四、 套利指向性分析
以焦炭為例,我們以與焦炭相關(guān)性較高的商品分別進行價差分析,試圖找到焦炭價格相對偏差,以價值回歸為主要理論基礎(chǔ),試圖對焦炭未來走勢進行預(yù)估。
圖7:焦炭期現(xiàn)基差在歷史均值附近波動
圖10:焦炭與股指價差處于歷史最低值
圖13:焦炭與PTA價差圍繞均值附近
以上是焦炭與其相關(guān)度較高品種的價差走勢圖,隨后將價差擴大程度進行匯總分析,得到如下結(jié)果:
根據(jù)多相關(guān)品種與焦炭進行價差分析目前焦炭與螺紋鋼、股指、玻璃、白糖價差出現(xiàn)較大偏離,焦炭套利者可考慮在股指、玻璃上進行正向套利;在螺紋、白糖上進行反向套利。通過相關(guān)性加權(quán)后得到焦炭價值目前處于較合理位置,出現(xiàn)較大單邊行情的概率不大,單邊行情指向不明顯。
圖15:焦炭加權(quán)平均價差擴大率為13.45%
五、 單邊及套利策略
注:★★★★ 強烈推薦、★★★ 推薦、★★謹慎推薦、★關(guān)注
風險點:目前我國經(jīng)濟處于下行通道,市場風險情緒上升,可能會進一步增加商品波動;而政策方面對房地產(chǎn)打壓力度不會減弱,鋼價從趨勢上仍處于空頭勢,雖然目前房屋成交量受到一定遏制,但一線城市拿地情緒升溫,中央繼續(xù)調(diào)控風險加大,可能會對鋼價造成進一步打壓。
螺紋鋼與股指相對焦炭價差持續(xù)反向擴大,目前已創(chuàng)歷史新高,但沒有出現(xiàn)價差收縮的跡象,投資者可以關(guān)注此套利機會,待價差出現(xiàn)收縮時擇機介入。
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