水泥行業(yè)產能過剩嚴重，供給側改革是大勢所趨：隨著我國GDP、固定投資投資增速逐年下滑，中游制造業(yè)產能過剩已成定局；與此同時，環(huán)保問題愈發(fā)嚴峻，政府重視程度不斷加強。經濟結構轉型大背景下，供給側改革已成為政府工作的重中之重。我國水泥行業(yè)在經濟高速發(fā)展期高速發(fā)展，當前整體過剩嚴重，近年在政府、行業(yè)協(xié)會、大企業(yè)的多方推動下，行業(yè)的產量控制逐漸增強，但是產能嚴重過剩的現(xiàn)狀仍未改變，行業(yè)未來存在明顯隱患。水泥的實質性供給側改革是大勢所趨。

     水泥行業(yè)特性導致去產能存在一定難度。市場化程度高、行業(yè)發(fā)展歷史相對規(guī)范的行業(yè)特性，導致水泥供給側改革較難獲得政府行政和資金強力支持。同時水泥生產線開關容易，相比鋼鐵、玻璃產能彈性大，水泥生產線的初始資本投入不大，成本回收期較短，目前多數(shù)生產線已收回初始投資成本。水泥行業(yè)特性導致僅通過市場化競爭去做產能出清的進度會非常緩慢。而供給側改革的緊迫性導致行業(yè)必須采取更為積極、有效的手段。

     市場手段、行政手段相互配合是水泥行業(yè)供給側改革的核心路徑。在水泥行業(yè)的供給側改革中，政府、大企業(yè)、行業(yè)協(xié)會訴求趨同，均積極參與到供給側改革行動當中。行業(yè)層面進一步深化近年通過嚴禁新增、協(xié)同限產、錯峰生產不斷加強的去產量行為，提升行業(yè)整體盈利；同時，各方通過提出更高的環(huán)保標準、能耗標準、行業(yè)技術指標等，增強對于產能的進一步約束，提升行業(yè)門檻和落后產能生產成本。核心目標是使得行業(yè)先進企業(yè)和小型落后企業(yè)之間的盈利能力剪刀差不斷增大，倒逼小企業(yè)退出（硬性去產能）并通過市場化的去產能基金、并購重組（軟性去產能）達到產能去化、行業(yè)集中度提升的目的。我們認為，7月蕪湖會議上提出的“水泥行業(yè)去產能方案”充分考慮了參與各主體的利益和訴求，調動發(fā)揮了各方面的力量，即行政化干預淘汰了違規(guī)產能，提升行業(yè)門檻、壓縮落后企業(yè)生存空間；行業(yè)產量控制提升優(yōu)質企業(yè)盈利，使得其具備行業(yè)并購整合的能力和意愿；再通過市場化手段如去產能基金、并購重組的運用進行市場化產能退出。最終達到集中度提升、落后產能去化、行業(yè)結構調整的終極目標。 我們認為“水泥行業(yè)去產能方案”將翻開水泥行業(yè)發(fā)展的新篇章，水泥行業(yè)將從2017年下半年開始，正式進入產能的去化周期。

     水泥行業(yè)整體容量近年將高位維穩(wěn)。從西方發(fā)達國家經驗看，水泥行業(yè)的整體產能達到峰值后，仍將在較長一段時間內維持高位；而我國相比與西方發(fā)達國家，整體基礎設施建設水平和城鎮(zhèn)化水平仍然較低，未來水泥需求仍然具備支撐。

     短期需求穩(wěn)定，供給收縮力度大幅增強，行業(yè)盈利彈性明顯：當前水泥行業(yè)在環(huán)保督查、行業(yè)自律、行政干預的多方推動下，對于產量的控制達到了空前的高度。當前全國水泥的庫容比水平，相比2016年同期低約10%。在這一庫存水平下，全國各地的產量控制并沒有出現(xiàn)放松，而是呈現(xiàn)繼續(xù)增強的態(tài)勢。我們認為17年下半年到18年年初，若秋季和冬季的錯峰限產能夠嚴格執(zhí)行，水泥的庫存水平仍然將繼續(xù)下行，甚至有望創(chuàng)出近年新低，因而水泥價格具備較為堅實的上漲基礎；甚至部分地區(qū)因為事件或環(huán)保要求等出現(xiàn)臨時停窯，有出現(xiàn)水泥短期供需大幅錯配，價格超預期上漲的可能。

     中期行業(yè)周期性減弱，龍頭價值屬性逐漸增強：中期看行業(yè)供需關系將持續(xù)優(yōu)化，若供給側改革持續(xù)推進，2020年前后行業(yè)實際產能利用率或將接近100%。且行業(yè)的高集中度和健康的供需關系，將使得行業(yè)整體ROE中樞逐漸上移，隨著未來行業(yè)整體盈利中樞上行且波動逐漸收窄，集中度不斷提升，企業(yè)資本開支不斷減少，分紅率提高，龍頭企業(yè)的價值屬性將會提升行業(yè)整體估值中樞。

    行業(yè)“去產量”繼續(xù)加強：近年我國經濟“L”型底的現(xiàn)狀，使得經濟走勢偏穩(wěn)平，中游制造業(yè)需求基本穩(wěn)定。在當前實體低庫存背景下，供給端具備強約束的行業(yè)景氣將走高。而我們認為，在政府、行業(yè)共同的選擇下，水泥行業(yè)短期的產量去化將具備持續(xù)增強的訴求和條件。供給側的約束將使得行業(yè)盈利維持高位，也將為水泥的供給側改革打下堅實的基礎。我們近期看到的不斷增強的環(huán)保約束、行業(yè)自律錯峰等行為，未來將會更為頻繁、更為常態(tài)化，執(zhí)行也將更為嚴格。

     行業(yè)“去產能”值得重視：雖然相比與煤炭鋼鐵等行業(yè)相對直接的行政化手段，水泥的供給側改革顯得并不強勢，這也是目前市場普遍預期較低的核心原因。但是，我們認為，在水泥供給側改革的邏輯閉環(huán)中，各參與方的手段有效、訴求都能得到滿足，能夠充分調動參與者的積極性；解決問題的思路更為長遠、十分符合水泥行業(yè)市場化的現(xiàn)狀。因此我們認為，行業(yè)盈利好、市場化程度高等都不能成為阻礙水泥供給側改革的因素；相反在各方訴求的共振下，水泥供給側改革的推進有望超市場預期，值得重視。