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尹中立:煤炭與電力牛熊正交替

2012/6/27 9:49:59       
“十年河?xùn)|,十年河西”,以此描述煤炭與電力行業(yè)的盈利光景,最為恰當(dāng)。
  
  大約是十年前,中國煤炭市場開始市場化改革,同時還有房地產(chǎn)投資的快速擴張。在市場需求刺激下,市場化的煤價不斷上漲,用“十年十倍”來形容并不為過。煤炭是火力發(fā)電的原材料,煤價的大幅度上漲,當(dāng)然苦了電力企業(yè),盡管中央一直想做到“煤電聯(lián)動”,但由于物價漲幅一直較高,為了穩(wěn)定物價就讓電價調(diào)整方案一拖再拖,電力企業(yè)獨自承擔(dān)著煤價上漲的壓力。
  
  而在十年前,電力行業(yè)被稱之為“電老虎”,是中國最牛的行業(yè)之一,電力股一直是市場藍(lán)籌股的典型代表。而如今,電力行業(yè)處在微利或虧損的狀態(tài),電力股大多數(shù)在5元以下,平均股價比ST類的股價要低一半以上。
  
  煤炭行業(yè)則完全相反。十年前基本上是處在微利狀態(tài),甚至有統(tǒng)計資料顯示,中國煤炭行業(yè)曾經(jīng)有38年的全行業(yè)虧損紀(jì)錄。在股市里,煤炭股是無人問津的。而現(xiàn)在的投資者則將煤炭股視為藍(lán)籌股的代表。
  
  對于投資者來說,踏準(zhǔn)煤炭和電力這兩個行業(yè)的牛熊交替時點就會成為大贏家。筆者認(rèn)為,當(dāng)前煤炭和電力的牛熊交替正在進行,機構(gòu)投資者需要調(diào)整配置:賣出煤炭股,買進電力股。
  
  從統(tǒng)計數(shù)據(jù)看,6月20日前的一周里,煤炭價格出現(xiàn)了雪崩式下跌,環(huán)渤海地區(qū)港口發(fā)熱量5500大卡市場動力煤綜合平均價格報收729元/噸,比前一報告周期下降了23元/噸,單周跌了3%,創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。從2011年11月份算起,煤炭價格大約下跌了130元/噸,跌幅大約在15%。煤炭價格大跌,對于煤炭行業(yè)的上市公司來說,盈利當(dāng)然會大幅度下滑,成本高的煤炭企業(yè)甚至?xí)潛p。但對于火電企業(yè)而言,情況正好相反;痣娖髽I(yè)的成本主要是煤炭(占70%左右),其次是財務(wù)成本。2011年,火電企業(yè)消耗了16億噸煤,煤炭價格下跌100元/噸,就意味著火電行業(yè)增加了1600億元的毛利;煤炭價格繼續(xù)下跌,就意味著火電企業(yè)盈利的快速增加。
  
  正因為如此,年初以來,煤炭股的表現(xiàn)一直不佳,而火電公司的股票持續(xù)上漲。在香港上市的H股中,煤炭類的股價下跌的幅度在30%~50%之間,而有的火電類股票竟?jié)q了一倍多。而A股中的煤炭股與電力股的表現(xiàn)不如香港股市反差大,A股中的煤炭股下跌幅度比H股小,而電力股的漲幅比H股小。出現(xiàn)如此反差的原因可能有兩點:
  
  首先,在A股市場中,基金配置的煤炭股比例太高,更換倉位有較大的難度。以中國神化為例,從今年一季報看,基金持有該股數(shù)量達(dá)4億多,基金持有的總市值超過100億元。因為持續(xù)多年的煤價大牛市,使煤炭股成了眾多基金壓箱底的配置品種,感情太深難以割舍。6月份的情況有些變化,不少煤炭股出現(xiàn)了連續(xù)多日走跌的現(xiàn)象,這說明基金正在減倉;而成交量依然有限,說明大多數(shù)基金仍然配置了高倉位的煤炭股。
  
  其次,很多基金經(jīng)理不相信煤炭價格會持續(xù)下跌。煤炭價格已經(jīng)上漲多年,無法讓市場接受進入長期熊市的假設(shè)。如果只是煤價的短期下跌,則無法改變煤炭行業(yè)和電力行業(yè)的盈利格局。
  
  筆者認(rèn)為,煤炭行業(yè)的牛市已經(jīng)結(jié)束了。理由一,多年的價格上漲刺激了煤炭供給的大幅度增加。在過去十年里,煤老板成為暴富人群的代名詞,說明煤炭行業(yè)的投資可以獲得超額收益。在超額收益的刺激下,每年煤炭行業(yè)的投資增幅都在30%以上,從而導(dǎo)致產(chǎn)出的超常規(guī)增長。
  
  理由二,這些年中國煤炭需求的快速增長是因為房地產(chǎn)投資拉動的。2001年的房地產(chǎn)投資只有4000億元,2011年的房地產(chǎn)投資超過了6萬億元,增加了15倍。房地產(chǎn)投資的快速增加必然需要鋼鐵、有色金屬、水泥建材等行業(yè)的快速發(fā)展,這些都是高耗能產(chǎn)業(yè)。簡言之,煤炭的需求與房地產(chǎn)投資綁在一起的,當(dāng)房地產(chǎn)投資減速,則煤炭需求減速。從官方的統(tǒng)計數(shù)據(jù)看,房地產(chǎn)新開工項目的投資增長速度從去年三季度開始下跌,從30%左右跌到目前的0以下。連鎖反應(yīng)當(dāng)然是鋼鐵行業(yè)虧損、水泥產(chǎn)品跌價、煤炭壓港。
  
  未來的房地產(chǎn)投資會增加嗎?最近的住房成交量不斷放大,住建部等部委又開始強調(diào)“堅持房地產(chǎn)調(diào)控不動搖”,這說明希望政府刺激房地產(chǎn)投資的假設(shè)是錯誤的。
  
  煤炭的供給還在增加,而需求已經(jīng)開始減少。煤炭價格的持續(xù)下跌意味著中國經(jīng)濟步入下行周期,所有周期類股票的價格都將下跌。從最近的股票市場表現(xiàn)看,鋼鐵、有色、水泥等強周期類股票遭到了機構(gòu)的拋售。而火電企業(yè)因其成本下跌盈利會快速增長,配置火力發(fā)電類股票可以獲得收益,至少是相對收益。
  
  
  來源:每日經(jīng)濟新聞
  

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